Основные виды биржевых сделок и порядок их заключения

Под сделкой с ценными бумагами понимаются действия участников операций с ценными бумагами, направленные на установление, прекращение или изменение их прав и обязанностей в отношении ценных бумаг. Отличительной чертой биржевой сделки является то, что это торговая сделка, заключенная в специальном биржевом помещении в часы работы биржи и имеющая своим объектом ценные бумаги, допущенные к котировке и обращению на бирже.

Биржевые сделки заключаются при посредничестве маклера или иного лица, являющегося полномочным представителем биржи, который организует биржевую торговлю и объявляет котировки.

Все виды биржевых сделок можно подразделить на кассовые и срочные.

Кассовые сделки(спот) т.е. сделки с ценными бумагами, подлежащие исполнению немедленно или в течение 2-3 (иногда до 7) дней после их заключения: этот вид сделок, как правило, занимает основной удельный вес в общем объеме биржевых сделок на фондовом рынке.

При этом существуют две основные разновидности кассовых сделок :

1. Покупка или продажа ценных бумаг за счет собственных средств , когда покупатель оплачивает ценные бумаги полностью собственными денежными средствами;

2. Покупка или продажа ценных бумаг полностью или частично за счет заемных средств, или маржинальные сделки . В этом случае брокер предоставляет клиенту кредит денежными средствами или ценными бумагами.

Срочные сделки – сделки с отсроченным во времени исполнением. Их можно классифицировать на твердые и условные.

Твердые сделки – сделки, обязательные к исполнению в установленный в договоре срок и по твердой цене. В ней фиксируется объем, курс продажи и срок исполнения. Эти сделки могут заключаться на курсовую разницу. При этом по истечении срока сделки один из контрагентов обязан уплатить другому сумму разницы между курсами в момент заключения сделки и фактическим курсом при ее исполнении.

Условные сделки или сделки премией – сделки, в которых один из контрагентов за вознаграждение (премию) приобретает право исполнить сделку или отказаться от ее исполнения (опционы). Сроки погашения биржевых опционов, как правило, не превышают двух лет. Более того, в биржевых опционах одной из сторон сделки выступает расчетная палата биржи. Это обстоятельство делает риск неуплаты по сделке стандартизированными и лимитированным.

Пролонгированные сделки т.е. сделки, которые, как правило, заключаются на бирже на срок с целью получения курсовой разницы. Исполняются эти сделки во внебиржевом обороте в связи с тем, что биржевому спекулянту необходимо продлить (пролонгировать) сделку с прежними условиями ее исполнения с целью получения прибыли при достижении нового срока ее исполнения. К таким сделкам относятся сделки РЕПО, суть которых состоит в продаже (покупке) ценной бумаги на условиях кассовой сделки и одновременно заключения обратной сделки по форвардному контракту через необходимый срок в будущем.

В самом общем виде процесс заключения биржевой сделки представлен на рис. 2.

Заключение сделок

Рис.10.7.2. Этапы рыночного договорного процесса

Таким образом, процесс заключения сделки разбивается на следующие этапы:

1) предварительное согласование условий сделки (по виду цен­ной бумаги, ее количеству, источникам оплаты, срокам ис­полнения и др.);

2) заключение сделки на бирже или на внебиржевом рынке;

3) клиринг:

Сверка параметров сделки;

Осуществление взаимозачетов по денежным средствам и ценным бумагам;

Подготовка всей бухгалтерской документации, включая поручения депозитарию на переводы ценных бумаг по сче­там депо и поручения банкам по списанию денежных средств с расчетных счетов сторон сделки и т.п.;

4) расчеты: перевод ценных бумаг от продавца к покупателю и перечисление денежных средств в обратном порядке;

5) контроль позиций по ценным бумагам и денежным средствам участников сделки.

Предварительное согласование. Данный этап включает выработку инвестором своей цели и согласование с брокером условий выхода на рынок. Устанавливаются вид и количество ценной бумаги, ко­торую инвестор желает продать или купить; заключается договор с брокером на осуществление сделки; оговариваются предваритель­ные условия, на которых инвестор желает или может осуществить задуманную им цель в отношении ценной бумаги.

Заключение сделки. Следующим этапом сделки является заклю­чение договора купли-продажи ценной бумаги на заранее согла­сованных условиях. На современном фондовом рынке сделки редко заключаются путем оформления обеими сторонами сделки двустороннего пись­менного документа. Это обычно имеет место на первичном рын­ке, когда распространяются новые ценные бумаги по подписке.

Итогом заключения сделки является ее фиксация каждым из участников сделки в своих внутренних учетных документах и у организатора торговли.

День заключения договора купли-продажи ценной бумаги на рынке обозначается буквой «Т» (от англ. trade - сделка). Следую­щие этапы рыночного процесса обращения происходят в свои дни, которые удобно соотносить с днем «Т». Например, если все этапы рыночного процесса завершились на третий рабочий день после заключения договора, то это записывается как день «Т + 3». На протяжении всех последующих этапов рыночного процесса владельцем проданных ценных бумаг остается продавец, так как он еще не получил при­читающуюся ему оплату. Три дня в нашем примере – это время, которое по правилам занимает весь цикл до завершения сделки. Оно обычно называется расчетным периодом. На каждом фондо­вом рынке (фондовой бирже или в электронной системе торговли) расчетный период твердо фиксирован, хотя и может различаться в зависимости от типа ценной бумаги или принятой системы расчетов. В системе Интернет-трейдинга в большинстве случаев устанавливается расчетный период «Т + 0», т.е. расчет день в день.

После заключения сделки в пределах установленного расчет­ного периода профессиональные торговые посредники должны получить от своих клиентов, с одной стороны, денежные средства для оплаты купленных акций или облигаций, а с другой – продан­ные ценные документы или документы, заменяющие их (серти­фикаты или свидетельства).

Клиринг. Заключенная сделка проверяется на ее соответствие приказу клиента. В более широком плане проблема состоит в том, что профессиональный посредник заключает сразу много сделок для многих своих клиентов. С одной стороны, он должен иметь время урегулировать все случайные расхождения в толковании сделки со своим клиентом. С другой – ему необходимо время, что­бы урегулировать возможные расхождения по заключенным им сделкам с другими брокерами и дилерами. Какие-то технические ошибки всегда возможны и вероятны по субъективным причинам как при публичной, так и при электронной формах торговли.

Сверка всех параметров заключенных сделок между професси­ональными торговцами производится с помощью систем клирин­га, в которые поступают все сведения о заключенных на данном рынке сделках. После урегулирования сторонами всех расхожде­ний по заключенным сделкам сведения о них поступают на следу­ющий этап клиринга для проведения необходимых расчетных опе­раций.

Основной этап клиринга - это определение взаимных обяза­тельств участников фондовой торговли. Клиринг не включает не­посредственно переводы денежных средств и передачу ценных бу­маг, а лишь предшествует им.

После сверки осуществляются следующие основные процедуры:

Проверка документов на их подлинность и правильность оформления;

Вычисления по уплачиваемым денежным суммам и количе­ствам ценных бумаг, которые должны быть поставлены. Кро­ме того, заключение сделки может потребовать уплаты на­логов государству, биржевых и прочих сборов;

Проведение взаимозачета встречных противоположных тре­бований, которые возникли по разным сделкам между раз­ными торговцами в течение данного торгового дня;

Подготовка необходимых бухгалтерских документов, кото­рые направляются на исполнение в денежную расчетную си­стему и систему, обеспечивающую поставку ценных бумаг. Исполнение этих расчетных документов и будет завершени­ем (исполнением) всей совокупности сделок по каждому уча­стнику рынка.

Взаимозачет встречных требований имеет целью снижение ко­личества платежей и поставок ценных бумаг по сделкам, заключа­емым членами той или иной биржи. Оборот фондовых бирж мо­жет составлять десятки тысяч сделок в день, в результате которых миллионы ценных бумаг продаются и покупаются. Исполнение каждой сделки привело бы к такому росту документооборота и вре­менных затрат, что это сделало бы невозможным самое торговлю ценными бумагами.

Взаимозачет позволяет снизить общие затраты участников рын­ка, связанные с рыночным процессом заключения и осуществле­ния сделок с ценными бумагами по сравнению с комиссионными расходами на раздельное осуществление платежей и поставок по каждой конкретной сделке.

Клиринг завершается подготовкой соответствующей бухгалтер­ской и расчетной документации, на основе которой должны будут осуществляться переводы денег по расчетным счетам и переводы ценных бумаг по счетам депо участников рынка.

Расчеты, или исполнение сделки. Завершение сделки предполагает денежный платеж в обмен на поставку ценных бумаг. Платеж в рамках системы де­нежных расчетов, а также поставка ценных бумаг осуществляются с помощью депозитарной системы рынка ценных бумаг. Практически на всех биржах мира в настоящее время используется механизм расчетов «поставка против платежа», то есть списание ценных бумаг и денег со счетов клиентов происходит одновременно. Такой механизм стал возможен благодаря развитию компьютерных систем торговли.

Контроль позиции - это заключительный этап рыночного про­цесса. После исполнения поручений на перевод ценных бумаг и денежных средств участники торговли получают отчетные доку­менты в установленной форме - выписки со счетов депо о произ­веденных переводах и выписки с расчетных счетов. Эти докумен­ты проверяются на их соответствие поставленным целям, и если последние достигнуты, то рыночный процесс считается завершен­ным.

В экономических системах современных государств важнейшую роль играют биржи - прежде всего, фондовые и валютные. Они функционируют за счет заключения между участниками торговых правоотношений особых сделок. В чем их особенности? Каким образом устроена работа бирж, которые обеспечивают заключение сделок между игроками финансового рынка?

В чем заключается сущность биржевой сделки?

Под биржевой сделкой принято понимать контракт, заключаемый между продавцом и покупателем товара или актива на фондовом рынке в рамках определенной торговой сессии. Соответствующие правоотношения должны осуществляться в рамках установленных правил. Если биржевая сделка заключена с нарушениями, она может быть аннулирована. Или же фондовая организация, обеспечивающая заключение контрактов, может снять с себя ответственность за юридические последствия договора между трейдерами. Но основная задача соответствующей структуры - биржи - организовать взаимовыгодное взаимодействие продавцов, покупателей товаров и активов, иногда и посредников, в которых заинтересованы все участники торговли.

Биржа - финансовый институт, играющий важную роль с точки зрения распределения капиталов в том или ином сегменте экономики. В рамках него концентрируются инвестиционные капиталы, ценные данные с разных участков экономических процессов. На современных биржах действительно может появляться информация, полезная не только для трейдеров, но и для финансистов иного профиля - например, занимающихся аналитическими исследователями в сфере экономики.

Участники биржевых сделок оформляют правоотношения письменно, составляя договоры между собой или при посредничестве брокеров (второй вариант в современной фондовой торговле более распространен и применяется он, как правило, в онлайновом формате). Соответствующие документы должны по своей структуре и содержанию удовлетворять критериям, установленным законодательством государства, в юрисдикции которого заключаются контракты.

Биржевая сделка совершается только трейдерами, без прямого участия фондовой организации (но по ее правилам, которые устанавливаются в интересах участников торговли). В рамках соответствующего контракта стороны определяют сроки купли-продажи товара или актива, а также основные характеристики реализуемого объекта.

Разновидности биржевых сделок

Сделки, в зависимости от определенных трейдерами условий, могут быть представлены в следующих разновидностях: форварды, фьючерсы, опционы, стандартные сделки, специальные контракты. Изучим данные виды биржевых сделок подробнее.

Форвард, относящийся к самым распространенным типам торговых контрактов, представляет собой договор, посредством которого партнеры определяют отложенные условия поставок товара или актива - они должны быть произведены в будущем на условиях, устанавливаемых в момент заключения форвардной сделки.

Фьючерс - это подвид форварда, характеризующий поставку «классического» биржевого товара - как правило, это акция, эмитированная какой-либо компанией. То есть не предполагается реальная доставка чего-либо.

Опцион - это биржевая сделка, по которой осуществляется уступка прав на получение установленного объема правомочий или обязательств по тем или иным биржевым контрактам в будущем.

Стандартная сделка предполагает осуществление купли или продажи товара в момент ее подписания. Специальная заключается по условиям, определяемым биржей или же торговыми партнерами, исходя из особенностей сферы правоотношений, реализуемого товара, актива и иных факторов, влияющих на взаимодействие сторон по контракту.

Кассовые и срочные контракты

Существуют и иные критерии, позволяющие определять те или иные виды биржевых сделок.

Так, распространена классификация контрактов на кассовые и срочные. К первым относятся сделки, которые подлежат исполнению в момент их заключения. В рамках кассовых контрактов расчеты между партнерами осуществляются, как правило, в день заключения сделки. Но иногда разрешение финансовых вопросов сторонами возможно спустя несколько дней после оформления сделки: в законодательствах некоторых стран мира прописаны нормы, по которым к кассовым контрактам можно отнести те, по которым расчеты осуществляются отложенно.

Сделки, классифицируемые как срочные, характеризуются:

Фиксированными сроками осуществления расчетов;

Конкретными условиями назначения цены на реализуемые товары и активы;

Фиксированным механизмом заключения.

Касательно срока: он может приходиться, например, на конец или середину расчетного месяца либо устанавливаться на определенную дату. Иногда - фиксироваться в соотнесении с конкретным количеством дней после подписания биржевого контракта.

Касательно цены: она может устанавливаться непосредственно при реализации товара или актива, в конкретную дату или же исходя из текущих рыночных показателей.

Механизм заключения - важнейшая характеристика биржевых сделок. Он может предполагать подписание твердых, условных, продленных или специальных контрактов.

Спекулятивные контракты

Наряду с рассматриваемыми сделками, существуют те, что классифицируются как спекулятивные. В чем их специфика?

К спекулятивным относятся контракты, которые направлены на извлечение трейдерами прибыли за счет колебаний в ценах на товары и активы. На многих современных фондовых рынках основные цели биржевых сделок - заработок именно посредством осуществления спекуляций.

Дело в том, что соответствующие финансовые институты предполагают участие трейдеров в правоотношениях на самых масштабных рынках - валютном, или в области сделок с ценными бумагами крупнейших корпораций.

Изучив понятие биржевой сделки, рассмотрим специфику их субъектов и объектов.

Субъекты и объекты биржевых сделок

Итак, операции на фондовом рынке проводятся в соответствии с определенными правилами. Они формируют механизм, в соответствии с которыми заключаются рассматриваемые сделки. Он предполагает взаимодействие различных субъектов правоотношений. К таковым относятся:

• трейдеры;
• учредители бирж;
• брокеры.

Их взаимодействие предполагает работу с различными объектами сделок:

• товарами;
• сырьем;
• акциями;
• деривативами;
• валютой.

Главные задачи, которые решаются посредством учреждения механизма сделок - обеспечение свободы заключения контрактов исходя из конкурентной цены товаров и активов, соблюдения баланса спроса и предложения на рынке. Организаторы торгов выполняют в данном случае важнейшую роль - они оказывают содействие трейдерам в рамках юридических процедур при заключении сделок, консультируют участников торгов по возникающим вопросам.

Классификация бирж

Полезно будет изучить основные критерии классификации бирж как основных финансовых институтов, в рамках которых заключаются рассматриваемые сделки. Так, исследователи классифицируют биржи исходя из:

• перечней товаров и активов, которые на ней реализуются;
• поддержки тех или иных форм участия трейдеров в сделках;
• преобладающих типов товаров и активов, реализуемых на бирже и разновидностей сделок, которые на ней чаще всего заключаются.

Биржи могут классифицироваться исходя из целей участия трейдеров в правоотношениях. Так, есть финансовые организации, при участии которых основные виды биржевых сделок направлены на извлечение прибыли от управления капиталами - например, за счет получения процентов за посреднические услуги. Есть и некоммерческие структуры, работа которых направлена на развитие фондового рынка в целом и не предполагает постановки первоочередной задачи в виде извлечения прибыли.

Биржи также классифицируются исходя из разновидности товаров и активов, реализуемых в рамках контрактов, заключаемых трейдерами. Чаще всего по соответствующему критерию выделяют 3 типа финансовых организаций, о которых идет речь, - универсальные, фондовые, а также валютные.

Роль государства в деятельности бирж

Еще один критерий классификации бирж - степень вовлечения в их деятельность государства. Так, есть свободные финансовые учреждения, а есть те, которые функционируют по регламентам, определяемым на законодательном уровне. Государство в этом случае может определять порядок заключения биржевых сделок, регулировать условия допуска к участию к соответствующим правоотношениям.

Интерес властей в данном случае может заключаться в формировании правовых условий торговли, привлекательных для внутренних и внешних инвесторов, которые могут направлять капиталы в юрисдикцию национального фондового рынка. Но решение данной задачи предполагает также проведение работы в области улучшения фундаментальных экономических показателей. Прежде всего, устойчивого роста ВВП, его своевременной диверсификации.

Для того чтобы сделать фондовые рынки страны привлекательными, государство должно подготовить для этого макроэкономическую основу. Особенно если предполагается привлекать прежде всего иностранных инвесторов. Следует отметить, что большинство крупнейших бирж сегодня все же регулируется государствами на уровне национальных законодательств или международных договоров. Вне зависимости от экономической составляющей привлечения капиталов эффективное правовое регулирование биржевых сделок является важнейшим условием взаимодействия игроков финансового рынка.

Товары и активы на биржевых сделках

Рассмотрим подробнее то, какие товары и активы могут реализовываться в рамках такого правоотношения, как биржевая сделка. Так, они могут быть представлены:

• промышленными товарами;
• сырьем;
• продукцией сельского хозяйства.

С помощью биржевых механизмов, в основе которых - свободное формирование цен исходя из баланса спроса и предложения, определяется стоимость соответствующих товаров. В зависимости от правил биржи она может быть обязательной или рекомендуемой для участников сделок.

Касательно активов: таковыми на биржах чаще всего являются акции компаний, обращаемые публично. Как правило, они торгуются в рамках национальных фондовых рынках в рамках специализированных листингов.

Операции на бирже

Рассмотрев понятие и виды биржевых сделок, мы можем изучить перечень основных операций, которые осуществляются в рамках фондовых торгов. К таковым принято относить:

• куплю и продажу;
• листинг и делистинг;
• заключение контрактов;
• выставление котировок;
• передачу активов в залог;
• обеспечение расчетов;
• клиринг;
• предоставление консалтинговых услуг;
• хранение денежных средств;
• эмиссию ценных бумаг.

Каждая из отмеченных операций важна с точки зрения обеспечения легитимного взаимодействия участников биржевых сделок.

Специфика работы фондовых бирж

Главный финансовый институт, в рамках которого заключаются контракты, о которых идет речь, - фондовая биржа. Полезно будет изучить специфику ее работы.

Как мы отметили выше, биржевыми сделки являются те контракты, которые заключены по правилам учредителя торгов. Таким образом, главная задача фондовой биржи - разработать данные правила, а также обеспечить их соблюдение посредством выстраивания системы эффективных коммуникаций с участниками торгов.

Есть у фондовых бирж и иные значимые задачи - такие как, например, управление финансовыми потоками, обеспечение ликвидности инвестирования и защита интересов трейдеров в рамках правовых механизмов, устанавливаемых законодательством государства, в юрисдикции которого работает биржа.

Полезно будет рассмотреть ключевые принципы функционирования соответствующего финансового института. Эксперты выделяют следующую их совокупность:

• публичность правил;
• стабильность и регулярность работы;
• добровольность участия трейдеров в правоотношениях.

Суть биржевых сделок - во взаимодействии игроков финансового рынка, которое осуществляется на основе обозначенных принципов. Если они не соблюдаются, то контракты уже могут не рассматриваться в качестве биржевых.

Этапы биржевой торговли

Рассмотрим то, в рамках каких этапов осуществляются правоотношения с участием трейдеров. Так, участники биржевых сделок, являющиеся покупателями, прежде всего осуществляют такие действия, как:

• подача заявок на приобретение товаров или активов;
• практическое введение позиций в торговый процесс;
• участие в регистрации сделок;
• осуществление расчетов по контрактам.

В свою очередь, если участник сделки - продавец, то он решает такие задачи, как:

• осуществление листинга товаров и активов;
• оформление заявок на реализацию товаров и активов;
• практическое введение собственных позиций в торговый процесс;
• участие в регистрации контрактов;
• проведение расчетов по сделкам, поставка товаров или активов.

Определение цен на бирже

Цены в рамках биржевых сделок формируются на основе трех основных механизмов:

• исходя из договоренностей между трейдерами;
• на основе рыночных закономерностей, формирующихся на основе факторов, которые характеризуются макроэкономической природой;
• по аукционному принципу.

Можно отметить, что договорные цены, так или иначе, в большинстве случаев ориентируются на рыночные показатели. Они, как правило, рассматриваются как основной источник сведений для определения условий договора.

Биржевыми сделками являются и те контракты, которые заключаются в рамках аукционов. Изучим особенности данных финансовых институтов подробнее.

Особенности биржевых аукционов

Биржевые аукционы классифицируются на 2 основные разновидности - обычные и двойные. К первым относятся аукционы, при которых:

• продавцы конкурируют между собой в условиях относительно невысокого спроса на товары и активы;
• наблюдается взаимодействие покупателей при слишком высоком спросе.

Классический, британский вариант проведения аукциона предполагает возрастание цены на товар или актив от минимальной до той, при которой осуществляется реализация. Заявки участников сделок в статусе продавцов могут подаваться и до того, как торги фактически начинаются. В этом случае формируется котировочный перечень цен. Величина шага, в рамках которого растет аукционная цена товара или актива, обычно определяется заранее. Как правило, это некоторый процент к изначальной цене. Как только покупатель предлагает максимальный среди предложенных объем денежных средств, товар или актив реализуется.

Не менее распространены биржевые сделки и на двойных аукционах. Они предполагают взаимное конкурентное взаимодействие продавцов и покупателей. Товары или активы покупаются по максимальной цене, продаются - при минимальной.

Резюме

Итак, мы изучили основные особенности биржевых сделок, исследовали то, каким образом работают финансовые учреждения, в рамках которых соответствующие контракты заключаются. Правоотношения с участием трейдеров должны устанавливаться по установленным правилам.

Биржевой сделкой называется контракт, который заключается в установленные сроки по конкретному товару или активу на условиях, с которыми согласны обе стороны. Предметом договора может быть тот или иной тип сырья, продукции сельского хозяйства, валюты, ценных бумаг компаний.

Биржевыми сделками являются также контракты в формате аукционов, когда цена товаров или активов определяется исходя из приоритетов продавцов и покупателей. Основой определения цен может быть также баланс спроса и предложения, формирующийся под влиянием факторов, появление которых зависит от того, каким образом идут те или иные макроэкономические процессы.

Биржевые сделки представляют собой особый тип сделок. Общая характеристика таких сделок дается в Законе РФ "О товарных биржах и биржевой торговле", в соответствии со ст. 7 которого биржевой сделкой является зарегистрированный биржей договор, заключаемый участниками биржевой торговли в отношении биржевого товара в ходе биржевых торгов. Ранее, до вступления в силу ч. I ГК РФ, понятие биржевой сделки давалось в Основах гражданского законодательства Союза ССР и республик 1991 г. (п. 1 ст. 29). В литературе высказывается мнение, что отсутствие такого определения в ГК РФ является его упущением.

См.: Вострикова Л.Г. Комментарий к Закону РФ "О товарных биржах и биржевой торговле" (комментарий к ст. 7). М., 2006.

Отличительные признаки биржевых сделок состоят в следующем. Во-первых, они заключаются в строго определенном месте - на бирже и только во время биржевой сессии, т.е. во время проведения биржевых торгов. Однако на бирже они только заключаются, а исполняются такие сделки вне биржи. Биржа лишь гарантирует их исполнение. Во-вторых, для биржевых сделок установлен определенный субъектный состав. Они заключаются биржевыми посредниками (брокерами), которые действуют в интересах своих клиентов и за их счет на основании заключенных с ними договоров поручения или агентирования. Так обычно работают хеджеры. Однако биржевые сделки не всегда заключаются в интересах третьих лиц. Довольно часто участник биржевой торговли заключает сделку для себя, т.е. от своего имени и за свой счет. В этом случае он будет именоваться не брокером, а дилером. В таком качестве обычно работают спекулянты. В-третьих, биржевые сделки имеют специфический предмет, в качестве которого выступает определенный объект гражданского права, допущенный к обращению на данной бирже. Биржевым может стать лишь такой товар, который поддается стандартизации по количественным и качественным параметрам. И в-четвертых, для биржевых сделок установлен особый порядок их заключения. Они совершаются в простой письменной форме путем обмена документами. Кроме того, все биржевые сделки подлежат регистрации на бирже путем внесения их в протокол по итогам торговой сессии. Согласно п. 2 ст. 7 Закона о товарных биржах сделки, хотя бы и совершенные на бирже, но не соответствующие всем вышеперечисленным условиям, биржевыми не являются.

Статьей 8 Закона о товарных биржах перечислены некоторые виды биржевых сделок: а) сделки "спот", направленные на немедленную передачу реального товара; б) форвардные сделки, направленные на передачу реального товара, но через определенное время в будущем; в) фьючерсные сделки, направленные на передачу стандартных контрактов на поставку какого-либо биржевого товара; г) опционные сделки, направленные на передачу прав в отношении биржевого товара или контракта на поставку биржевого товара.

Сделки "спот" всегда завершаются передачей реального товара в течение некоторого срока после их заключения (обычно 14 дней). Форвардные сделки тоже заканчиваются поставкой реального товара, но уже через довольно продолжительный срок, обычно 3 - 6 месяцев. В то же время иногда по форвардным контрактам поставка не происходит, в связи с чем такие контракты получили наименование расчетных. Наибольшее распространение они получили на рынке финансовых активов: акций, облигаций, валюты и т.д.

Фьючерсные сделки заключаются по поводу стандартного биржевого контракта на определенный товар. Фьючерсный контракт представляет собой стандартный договор купли- продажи определенного количества базового актива, заключенный на бирже, в соответствии с которым стороны обязуются на определенную дату в будущем (дату поставки) либо осуществить поставку предусмотренного в нем базового актива, либо выплатить разницу между ценой, оговоренной в контракте, и ценой, которая сложилась на этот базовый актив на рынке реального товара. Хотя многие фьючерсы являются поставочными, т.е. предусматривают в своих условиях поставку товара, в реальной жизни до нее почти никогда дело не доходит. По статистике, только 1 - 3% всех фьючерсных контрактов завершаются поставкой товара. Остальные ликвидируются путем заключения противоположной сделки с равным количеством того же товара.

Тем не менее во фьючерсном контракте необходимо детально прописывать механизм поставки, поскольку он является одной из наиболее важных характеристик такого контракта, часто определяющих его успех или неудачу. Дело в том, что в начальный период действия контракта доля поставок по нему относительно выше, поэтому простота и ясность механизма поставки стимулирует участие в торговле хеджеров. В то же время в практике биржевой торговли встречаются и расчетные фьючерсы, т.е. контракты, в которых условие о поставке отсутствует. В качестве примера можно привести уже упоминавшийся выше фьючерс на нефть сорта "URALS", торгуемый в Российской торговой системе.

При заключении фьючерсного контракта согласованию подлежат лишь цена и срок поставки. Все другие условия разрабатываются биржей и являются стандартными для каждого такого контракта. Условия фьючерсного контракта определяются в его спецификации, разрабатываемой биржей до начала торгов. В ней указываются все существенные условия такого контракта. В дальнейшем при заключении биржевых сделок участники торгов лишь присоединяются к разработанной спецификации. Например, спецификация фьючерсного контракта на продовольственную пшеницу, торгуемого на Сибирской бирже, включает в себя следующие условия: а) базовый актив - пшеница; б) указание на то, что контракт является поставочным и заключается на поставку озимой яровой пшеницы; в) требования к качеству поставляемой пшеницы: массовая доля клейковины не менее 23%, остальные параметры должны соответствовать требованиям ГОСТ 9353-90 для мягкой пшеницы 3-го класса; г) объем контракта - 1 метрическая тонна; д) срок исполнения контракта: исполнение производится в месяцы поставки, которыми являются январь, апрель, июнь, август и октябрь; контракт вводится в обращение на один год; е) поставка осуществляется путем передачи простого складского свидетельства или двойного складского свидетельства с неотделенной залоговой частью, которые выпускаются уполномоченными биржевыми элеваторами.

В спецификации содержатся и другие условия контракта, в частности порядок определения гарантийного обеспечения; порядок исполнения контракта; альтернативная процедура исполнения контракта; размер комиссионных и иных сборов и т.п.

А спецификация фьючерсного контракта на сырую нефть сорта "URALS", обращающегося на РТС, содержит следующие условия: а) базовый актив - цена нефти сорта "URALS" по котировке PLATT"S под заголовком Urals ex-Baltic Sea CIF R"dam; б) количество базового актива - 10 баррелей; в) указание на то, что контракт является расчетным; г) цена контракта - устанавливается в процессе торгов на бирже в долларах США за один баррель базового актива с точностью до 0,01 доллара США; д) минимальное изменение цены контракта в процессе торгов (минимальный шаг цены) - 0,01 доллара США и другие условия.

При заключении фьючерсной сделки продавец и покупатель вносят гарантийный взнос, именуемый депозитной маржой. Она является финансовым обеспечением способности продавца и покупателя выполнить обязательства по фьючерсному контракту - соответственно продать или купить товар, если позиция не была ликвидирована к моменту истечения срока контракта. Размер депозитной маржи по каждому конкретному биржевому контракту утверждается биржей и указывается в спецификации. Обычно размер депозитной маржи зависит от волатильности рынка. Это объясняется тем, что в случае резкого изменения биржевых цен задолженность участника торгов, остающаяся после списания средств с его счета в клиринговом центре, будет гаситься из средств депозитной маржи.

Волатильность рынка - это мера изменчивости финансового рынка, его подверженности колебаниям.

Нормативное регулирование товарных фьючерсных сделок в нашей стране отсутствует. Приказом ФСФР России определен лишь порядок заключения срочных сделок с ценными бумагами и фондовыми индексами, поскольку такие сделки гораздо более широко распространены в практике биржевой торговли. Таким образом, требования к товарным фьючерсным контрактам биржи разрабатывают сами, опираясь на опыт международных товарных бирж, на которых такие контракты активно торгуются, и в какой-то степени на вышеуказанный Приказ, рассматривая его как неофициальный источник.

См.: Приказ ФСФР России от 24.08.2006 N 06-95/пз-н "О порядке оказания услуг, способствующих заключению срочных договоров (контрактов), а также особенностях осуществления клиринга срочных договоров (контрактов) // БНА федеральных органов исполнительной власти. 2006. N 43.

Опционные сделки заключаются на срок без реального товара. Опцион - это право, предоставляющее его обладателю возможность в установленный срок купить или продать определенное количество товара по фиксированной цене и потребовать от продавца продажи или покупки этого товара. Различают два вида опциона: а) опцион на продажу, предусматривающий обязанность продавца купить контрагенту базисный актив; б) опцион на покупку, устанавливающий обязанность продавца опциона продать базисный актив. В отличие от фьючерсов, история которых насчитывает более 150 лет, опционы являются еще "молодым" биржевым инструментом на срочных рынках. Так, на американском рынке опционы на фьючерсные контракты впервые были введены в октябре 1982 г. на Чикагской товарной бирже. Опционы могут быть и на фьючерсные контракты. В нашей стране опционов на товарные контракты пока нет.

Фьючерсы и опционы именуются вместе производными финансовыми инструментами, срочными сделками или деривативами (от англ. derivative - производный). Несмотря на некоторое различие в содержании этих терминов, на что указывается в литературе, они используются практически как синонимы.

См., например: Жуков Д.А. Срочные сделки на российском фондовом рынке // Налоги. 2006. N 8.

Заключение биржевой сделки начинается с подачи заявки, которая рассматривается как оферта. При возникновении на рынке благоприятной ситуации клиент сообщает своему брокеру о желании совершить сделку. Брокер заполняет соответствующий бланк-приказ, который является инструкцией клиента купить или продать, к примеру, фьючерсный контракт на определенных условиях. Обычно приказ содержит информацию об объеме сделки, ее цене, сроке действия приказа. В биржевой практике сложились различные типы приказов, наиболее распространенными из которых являются: рыночный, с ограничением цены, лимитный, стоп-приказ, дискретный. Сделка считается заключенной после того, как в процессе биржевого торга будет найдено подходящее встречное предложение (акцепт). В конце биржевой сессии участники торгов получают документальное подтверждение заключенных ими сделок. Биржа регистрирует все заключенные на ней сделки.

См. подробнее: Дегтярева О.И. Организация биржевого торга // Закон. 2004. N 5.

Современная биржевая торговля бывает двух типов: публичная и электронная. В первом случае торговля проводится методом "открытого выкрика" и основана на принципах двойного аукциона, предполагающего, что увеличивающиеся предложения покупателей встречаются со снижающимися предложениями продавцов. При совпадении цен предложений продавца и покупателя заключается сделка. Такой метод является наиболее эффективным вариантом открытого торга, при котором цена лучше всего отражает текущее соотношение спроса и предложения. Проведение двойного аукциона основывается на определенных правилах, в частности, законными считаются лишь те сделки, которые были заключены в ходе биржевой сессии. Заключение же сделок в обход биржи строго наказывается.

С 80-х гг. прошлого века на биржах стала внедряться электронная торговля. В настоящее время электронные торги проводятся на всех биржах, причем на многих из них была сохранена и публичная торговля. Преимущества электронной биржевой торговли заключаются в том, что торговые операции проводятся в любое время суток. Брокер может торговать и в те часы, когда обычная биржа закрыта. Ему необязательно все время лично присутствовать на торгах в биржевом кольце, он может находиться практически в любой точке земного шара. Кроме того, торговля на электронной бирже значительно снижает издержки.

Деятельность бирж протекает в трех основных направлениях: купля-продажа реального, существующего товара, осуществление чисто спекулятивных, перепродажных операций, объектом которых может быть условный, еще не существующий, будущий товар, и выполнение вспомогательных функций и услуг. Последние включают в себя разработку контрактов, котировку цен, выработку стандартов на биржевые товары, проведение арбитража, оказание консультационных и информационных услуг. Практически все виды осуществляемых биржами сделок так или иначе вписываются в эти направления деятельности, соответствуют им по содержанию.

Биржевые сделки в зависимости от срока их исполнения и характера товара делятся на два класса. Первый охватывает сделки на реальный товар. Они именуются также реальными сделками и связаны с непосредственной передачей товара продавцом покупателю. Второй класс - сделки на срок, или срочные сделки, называемые также фьючерсными. В них объектом купли-продажи служат обычно не сами товары, а контракты, обязательства на их поставку.

В зависимости от срока поставки сделки с реальным товаром делятся на две труппы: с немедленной поставкой и с поставкой в будущем. Близким по содержанию к сроку поставки является другой аналогичный критерий, который отражает срок оплаты и именуется обычно сроком исполнения сделки. Различают кассовые сделки, при которых оплата происходит в течение ближайших двух-трех дней, и сделки, при которых права на товар передаются при заключении сделки, а денежная оплата осуществляется через определенный срок, то есть товар передается покупателю с оплатой как бы в кредит, в рассрочку.

Сделки с немедленной поставкой, а точнее, с коротким сроком поставки принято называть сделками на наличный товар. В иностранной терминологии они известны под названием «кэш» или «спот». Товар, на продажу которого заключена подобная сделка, должен находиться на складе биржи и быть передан покупателю в короткий срок, оговариваемый правилами биржи, но не превышающий двух недель. В отечественной практике сделки на продажу наличного товара иногда называют «по факту».

Сделки на срок предусматривают поставку товара в срок, обусловленный заключенным биржевым контрактом, но по цене, зафиксированной в контракте. Продолжительность срока устанавливается биржей, но существуют и признанные нормативные сроки, обычно составляющие несколько месяцев. В оговоренный срок продавец товара обязан осуществить его поставку на склад, указанный биржевым комитетом. После этого биржа либо полномочная экспедиторская фирма выдают продавцу сохранное свидетельство. Оно хранится обычно в банке и до истечения срока поставки передается покупателю товара, становящемуся его владельцем. При этом, конечно же, покупатель обязан оплатить товар.

Сделки на срок с залогом заключаются между продавцом и покупателем товара (контрагентом по сделке) и предусматривают гарантию обязательств поставки или закупки в виде выплаты одним контрагентом другому оговоренной договором суммы. Она составляет ощутимую долю стоимости товара, вплоть до полной стоимости. При залоге на покупку его вносит покупатель, а при залоге на продажу - продавец. Залог возвращается, если сделка полностью завершена.

В условиях неплатежей, расстройства денежного обращения и безудержной инфляции приобрели популярность бартерные сделки на биржах. Это прямой, непосредственный товарообмен по принципу «ты - мне, я - тебе». Так как бартерные операции на биржах не пользуются статусом официально признанных, разрешенных, то они проводятся под видом сделок «с условием». Такая сделка представляет разновидность сделки с реальным товаром, заключающуюся в том, что продажа товара осуществляется только при условии одновременной покупки на вырученную сумму другого товара. Таким образом, в итоге соединения двух сделок с реальным товаром возникает одна бартерная сделка.

В странах с рыночной экономикой приобретает широкое распространение второй класс сделок на товарных биржах - срочные сделки.

Существует три основных вида срочных сделок: форвардные, фьючерсные и опционные.

Форвардный контракт - это договор на поставку какого-либо актива в некоторый определенный период в будущем. По сложившейся традиции форвард - это обычно внебиржевой договор с твёрдо оговариваемыми условиями (в том числе ценой) и оплатой в сроки, близкие к срокам поставки предмета форварда. Предметом соглашения могут выступать различные активы - товары, акции, облигации, валюта. Форвардные контракты, как правило, заключаются в целях осуществления реальной продажи или покупки соответствующего актива. Они служат также для страхования поставщика или покупателя от возможного неблагоприятного изменения цены. Форвард не позволяет участникам сделки воспользоваться возможной будущей благоприятной конъюнктурой, так как цена зафиксирована в контракте.

Условием договора предусматривается участие в нем двух лиц. Лицо, обязующееся поставить соответствующий актив по контракту, открывает короткую позицию, то есть продает форвардный контракт. Лицо, приобретающее актив по контракту, открывает длинную позицию, то есть покупает контракт. Закрытие контракта может производиться двумя способами: а) стороны договора могут заключить еще один договор с противоположными обязательствами и таким способом погасить обязательства друг перед другом; б) стороны исполняют реально форвардный контракт путем поставки актива договора и его оплаты. Форвардный контракт заключается также с целью игры на разнице курсовой стоимости активов. В этом случае лицо, которое открывает длинную позицию, надеется на дальнейший рост цены актива, лежащей в основе контракта. При повышении цены по

купатель контракта выигрывает, а продавец проигрывает. И наоборот, при понижении цены выигрывает продавец контракта и проигрывает покупатель.

Заключение контракта не требует от контрагентов каких-либо расходов. Особенностью форварда является то, что он не является стандартным по своему содержанию. В связи с этим вторичный рынок для него слишком узок или вовсе отсутствует, так как трудно найти какое-либо третье лицо, интересы которого в точности соответствовали бы условиям данного контракта. Поэтому ликвидировать свою позицию по контракту одна из сторон может лишь с согласия контрагента.

Фьючерс (фьючерсный контракт) представляет собой биржевой стандартизированный контракт на будущую поставку некоторого актива, чаще всего условную, то есть которую не планируется довести до поставки. В отличие от форварда фьючерсный контракт - это всегда биржевая сделка, гарантом исполнения которой выступает расчетная палата фьючерсной биржи, в связи с чем они высоколиквидны и для них существует широкий вторичный рынок. Контракты жестко стандартизированы и очень редко доводятся до поставки, объектом биржевой сделки являются сами контракты, то есть зафиксированные в них права, возможности.

Опцион - сделка, дающая право ее владельцу на покупку (опцион колл) или продажу (опцион пут) некоторого актива в течение определенного срока или в определенный момент времени. Основные отличия опциона от фьючерса и форварда заключаются в том, что опцион - одностороннее обязательство продавца опциона перед его владельцем, это не твердое обязательство, а право его владельца, которое может быть и не реализовано, обладатель права может не воспользоваться этим правом, если рыночная конъюнктура сложилась неблагоприятно и не имеет смысла воплощать свое право в реальное действие.

Как правило, предметом опционного контракта выступают ценные бумаги. Условия опционов стандартны, что способствует высокой ликвидности этих инструментов. Существует первичный и вторичный рынок опционов. Опционы, обращающиеся на бирже, называются котируемыми опционами. На бирже они реализуются путем двойного аукциона, во внебиржевом обороте - на основе переговоров. Цена опциона, фиксируемая в контракте, - называется страйковой ценой (ценой реализации). По срокам исполнения различают американский опцион, который может быть исполнен в любой день до дня завершения опциона, и европейский тип опционов, который может быть исполнен только в день завершения опциона.

Основные отличительные признаки различных срочных инструментов приведены в табл. 15.6.1.

Таблица 15.6.1

Основные различия между форвардом, фьючерсом и опционом Форвард Фьючерс Опцион Место торговли Внебиржевой рынок Фьючерсная биржа Фондовая биржа и внебиржевой рынок Стороны договора Два конкретных контрагента Обезличенные партнеры через организацию, осуществляющую всеобщий клиринг, - расчетную палату Два конкретных контрагента Размер контракта, срок исполнения, условия поставки Устанавливаются по согласованию контрагентов Стандартизированы биржей Могут быть и договорными, и стандартизированным эмитентом Кто несет ответственность за выполнение условий Оба контрагента Владелец контракта и расчетная палата биржи Эмитент Частота исполнения Около 100 % Не более 5 % Зависит от конъюнктуры Основной способ закрытия контракта Поставка против платежа Покупка контракта с противоположными обязательствами Поставка против платежа или отказ от прав, заложенных в ценной бумаге Затраты при заключении контракта Обычно отсутствуют Биржевые сборы и внесение гарантийного взноса, возвращаемого при закрытии контракта Опционная премия Размер риска у сторон сделки (при условии исполнения ими взятых обязательств) У обеих сторон

конъюнктурные

риски У покупателя (продавца): конъюнктурные риски плюс биржевые сборы плюс потери от вывода из оборота средств на гарантийный взнос и поддержание позиций; у расчетной палаты риски отсутствуют У покупателя: опционная премия; у эмитента: конъюнктурный риск минус опционная премия Ликвидность Обычно низкая Высокая Различная, часто высокая Основная задача контрагентов форвардного договора - страхование от неблагоприятного изменения конъюнктуры или хеджирование (от английского слова «hedge»). Механизм хеджирования выглядит так: предположим, импортеру через полгода потребуется 1 000 000 долл. Чтобы застраховать себя от неблагоприятного изменения курса, он заключает сегодня форвардный контракт на покупку валюты по текущему форвардному курсу и через полгода реализует данный контракт вне зависимости от состояния рынка на момент реализации контракта. Покупка форварда хеджирует от повышения стоимости актива контракта, а продажа - от понижения. Как уже упоминалось выше, по сложившейся на срочном рынке терминологии лицо, продавшее обязательство на поставку, открывает короткую позицию, а лицо, купившее контракт, - длинную позицию.

Несколько иначе выглядит механизм заключения сделки на фьючерсном рынке. Открывая свою позицию на бирже, участник торговли кроме биржевого сбора обязан внести гарантийный взнос, размер которого обычно зависит от степени колебания цен базового актива на рынке реального товара. Учитывая возрастающую степень неопределенности ценовой динамики с увеличением срока до поставки, многие биржи вводят систему гарантийных взносов - размер которых зависит от удаленности срока поставки актива. Обычно гарантийный взнос составляет 5-10 % стоимости контракта.

Кроме гарантийного взноса участник фьючерсной торговли должен оплачивать вариационную маржу, которая представляет собой разницу между стоимостью фьючерсного контракта по текущей котировке и стоимостью по котировке, по которой данный контракт учтен на бирже. Если контракт заключен в последний торговый день, то это цена контракта, если ранее - то котировка предшествующего торгового дня. Размер вариационной маржи определяется как произведение стоимости одного пункта контракта на изменение котировки и размер контракта (каждый контракт имеет размер - 1000 долл., 10 облигаций, 10 т металла и т. д.). В случае благоприятного изменения цены вариационная маржа зачисляется на счет владельца открытой позиции, а в случае неблагоприятного - списывается.

Из необходимости оплачивать вариационную маржу вытекают основные достоинства и недостатки фьючерсных контрактов. С одной стороны, возникает так называемое плечо: с внесением залога в размере 5-10 % стоимости актива (гарантийная маржа) появляется возможность получать доходы от полной стоимости, что привлекает на фьючерсный рынок спекулянтов и повышает ликвидность рынка. С другой стороны, хеджеру для оплаты вариационной маржи в случае соответствующих изменений конъюнктуры приходится отвлекать из оборота средства, а это существенно удорожает для него стоимость хеджирования.

В случае если фьючерсный контракт был доведен до поставки, биржа в жестко регламентированные сроки оповещает участников торгов, кто из них кому и что будет поставлять.

Приобретая опционный контракт, покупатель рассчитывает, что цена базисного актива контракта за время его действия изменится минимум до величины, зафиксированной в опционе плюс уплаченная за опцион премия. В случае если прогноз покупателя не оправдался, опцион не будет реализован. Следует иметь в виду, что в случае частичной реализации прогноза, а именно если цена актива окажется между ценой по опциону и данной ценой плюс опционная премия, опцион будет реализован, так как в этом варианте убытки покупателя опциона от оплаты премии будут частично компенсированы выигрышем от курсовой разницы между ценой реализации опциона и текущей рыночной ценой базисного актива. Поясним это на примере. Предположим, был куплен европейский опцион колл на акции АО «Мегионнефтегаз» с ценой реализации 4 долл.

За акцию, сроком реализации 1 августа 1999 года и премией 0,5 долл. за акцию. Если цена акции в день реализации составит 4 долл. и менее, то покупатель опциона может считать 0,5 долл. премии своими убытками. Если цена будет находиться в интервале от 4 до 4,5 долл., то опцион будет реализован, а убытки сократятся до величины (Р - 4,5 долл.), где Р - цена акции в долларах США. И только в случае, если цена превысит 4,5 долл. у покупателя появится прибыль (см. рис. 15.6.1).

Рис. 15.6.1. Зависимость прибыли покупателя опциона от цены акции

С точки зрения продавца опциона, если цена не достигнет 4 долл., то он получит прибыль в размере 0,5 долл., равную премии по нереализованному опциону, если же цена окажется в интервале от 4 долл. до 4,5 долл., опцион будет реализован, но продавец все-таки получит прибыль от операции в размере (4,5 долл. - Р). В случае же, если цена превысит 4,5 долл., то убыток продавца от реализованного опциона можно определить по формуле (Р - 4,5 долл.) (см. рис. 15.6.2). " Прибыль, $ Цена акции, $ 1

1 2 3 Ч Рис. 15.6.2. Зависимость прибыли продавца опциона от цены акции

Перейдем к рассмотрению возможных стратегий работы на рынке срочных контрактов. Стратегии, применяемые на фьючерсном рынке, можно разделить на две группы: стратегии с использованием базового товара контракта и стратегии, использующие только фьючерсы.

ц Прибыль, $

Применение стратегии первой группы обычно имеет целью получение гарантированного дохода и страхование от неблагоприятного изменения конъюнктуры (хеджирование). Стратегии второго типа чаще всего чисто спекулятивные.

Простейший вариант стратегии первого типа представляет собой классический случай хеджирования: некто (например, фермер) через определенный срок (к октябрю) будет иметь товар (урожай), который он бы хотел продать по цене не ниже, чем та, которая позволит ему расплатиться с кредиторами. Сегодняшняя конъюнктура рынка данного товара благоприятствует его владельцу. Если бы он имел товар сегодня, то он с лихвой окупил бы свои затраты, более того, цены срочного рынка прогнозируют небольшой рост спроса. Однако наш фермер не верит в перспективы рынка или просто не желает рисковать. Чтобы гарантировать себе прибыль, он уже сегодня может купить фьючерсный контракт на поставку всего своего урожая осенью по цене, которую рынок прогнозирует сегодня. Теперь ухудшение конъюнктуры рынка не приведет к потерям для фермера, так как будет компенсировано выигрышем на фьючерсах.

Следует иметь в виду, что у хеджирования есть и недостатки. Часто урожай фермера не соответствует стандарту контракта, торгуемому на бирже, поэтому фермеру будет проще закрыть свою позицию на фьючерсах и продать свой урожай на товарном рынке. Кроме того, в случае роста цены на товар фермер уже ничего не выигрывает - рост цены будет компенсирован убытками на фьючерсах. Данная операция по своему экономическому содержанию эквивалентна рассмотренному выше примеру хеджирования валютных рисков с помощью форвардных контрактов.

Аналогичным образом могут быть хеджированы не только продажа, но и покупка различных товаров, а через операции с валютными фьючерсами - валютные риски при экспортно-импортных операциях.

Кроме страхования валютных рисков возможны и другие способы использования фьючерсов для снижения рисков при работе с различными финансовыми инструментами. Приведем пример использования фьючерсов при вложениях в самый популярный вид ценных бумаг российского рынка - Государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО). На современном рынке ГКО обращаются облигации более чем полутора десятков выпусков. Однако при всем разнообразии вариантов инвестирования часто возникает проблема следующего содержания: инвестор может вложить денежные средства лишь на небольшой период, но вложения в облигации с близким сроком до погашения низкодоходны, а с далеким - слишком рискованны. Так как текущие котировки фьючерсов на ГКО обычно достаточно сильно связаны с реальным рынком, то в описанной ситуации возможна покупка ГКО с большим сроком до погашения, чем срок вложений, и имеющими большую доходность, с одновременной продажей фьючерсного контракта на ГКО. Затраты по операции, безусловно, возрастают, но при значительной разнице в доходностях «коротких» и «длинных» ГКО прирост доходности с лихвой окупает дополнительные затраты.

К стратегиям второй группы относятся так называемые спрэды. Термином «спрэд» обычно обозначают разницу в котировках однородных инструментов рынка, в нашем случае это различные фьючерсные контракты. Спрэдовая стратегия предполагает одновременное открытие длинной и короткой позиции по фьючерсным контрактам с разными характеристиками. Преимущества данной стратегии заключаются в снижении рисков, так как изменение котировок фьючерсов, включаемых в спрэд, не совпадает по размеру, но совпадает по направлению. Таким образом, спрэд минимизирует риски, связанные с колебаниями общего уровня цен, за счет получения прибыли вследствие недооценки или переоценки одного из контрактов. Кроме того, на некоторых биржах в случае, если сформирован спрэд с одним и тем же базовым активом, снижается размер гарантийной маржи.

Основные виды спрэдов -временной и межтоварный. При временных спрэдах игроки часто используют тот факт, что контракты с большим сроком до погашения колеблются сильнее, чем с меньшим. Поэтому если спекулянт формирует спрэд и ожидает роста котировок, то он рассчитывает на увеличение спрэда, а следовательно, покупает контракт с дальним сроком до погашения и продает - с длинным (спрэд «быка»). В противном случае открывается короткая позиция по контракту с дальним сроком и длинная - с ближним (спрэд «медведя»).

Более сложный вариант временного спрэда известен под названием спрэд «бабочка». Данная стратегия включает в себя комбинацию нескольких контрактов: спрэда «медведя» и спрэда «быка», у которых средние контракты одинаковы. В этом случае инвестор стремится получить прибыль на конъюнктурной рассогласованности спрэдов между разными контрактами. Предположим, что на бирже, торгующей фьючерсными контрактами на доллар США, по тенденции поддерживается ситуация, при которой фьючерсные котировки прогнозируют одинаковый темп роста курса от месяца к месяцу (см. табл. 15.6.2). Однако в ходе торгов сложилась ситуация, когда контракт на март котировался по 5983 рубля за доллар на апрель - 6096 на май - 6224 Таким образом, прогноз темпа роста курса с марта по апрель составляет 1,9 %, а с апреля по май - 2,1 %. Учитывая общую тенденцию рынка, инвестор прогнозирует, что в ближайшее время спрэды между контрактами изменятся таким образом, чтобы уравнять прогноз темпа роста, но у него есть сомнение: или возрастет спрэд «апрель-март», или уменьшится спрэд «май-апрель», что затрудняет применение спрэдов «быка» и «медведя», но делает удобным применение спрэда «бабочки». В этом случае инвестор открывает короткие позиции по контрактам на март и май и две длинные - по контрактам на апрель. Возможные результаты от реализации такой стратегии отражены в табл. 15.6.2 (все котировки и результаты в таблице указаны в рублях за доллар США, темпы роста - в % в месяц, результаты приведены в пересчете на один контракт, а не на все открытые). Таким образом, спрэд «бабочка» дает возможность получить прибыль при выравнивании межконтрактных спрэдов, каким бы образом ни произошло это выравнивание. Причем выигрыш инвестора в любом случае примерно одинаков.

Классический межтоварный спрэд заключается в открытии короткой и длинной позиций с одинаковым сроком поставки на разные, но взаимосвязанные товары (пшеница - кукуруза, соя - соевое масло и т. д.). Котировки таких контрактов изменяются более или менее взаимосвязанным образом, и для получения прибыли нужно продать переоцененный контракт и купить недооцененный. Из-за слабого развития в России рынка товарных фьючерсов межтоварные спрэды применяются очень редко.

Перейдем к характеристике опционных стратегий.

Таблица 15.6.2

Результаты реализации игровой стратегии спрэд «бабочка» Месяц контракта Котировка Темп роста Возможные варианты движения котировок

Котировка Темп роста Результат Котировка Темп роста Результат Котировка Темп роста Результат март 5983 - 6000 - - 17 5965 - + 18 5990 - - 7 апрель 6096 1,9 6120 2,0 + 48 6090 2,1 - 12 6104 1,9 + 16 май 6224 2,1 6242 2,0 - 18 6218 2,1 + 6 6220 1,9 + 13 Итого + 13 + 12 + 13 Схемы работы с опционами, использующие простые комбинации покупки-продажи опциона и его базисного актива, достаточно очевидны и не требуют подробного описания. Более интересные стратегии формируются с помощью продажи и/или покупки нескольких опционов.

Стратегия «стеллаж» представляет собой комбинацию опционов колл и пут на один и тот же базисный актив с одними и теми же сроком и датой исполнения. Покупка «стеллажа» имеет смысл, если инвестор предполагает значительные изменения конъюнктуры, но не может предсказать направление изменения курса ценной бумаги, а продажа - если инвестор рассчитывает на незначительные колебания курса. Зависимость прибыли покупателя и продавца стеллажа отражена на рис. 15.6.3. " Прибыль _. - * "Цена ценной бумаги - Прибыли продавца... Прибыли покупателя ----Премии, полученные продавцом----- Премии, уплаченные покупателем Рис. 15.6.3. Зависимость прибылей продавца и покупателя «стеллажа» от цены ценной бумаги

Стратегия «стрэнгл» предполагает сочетание опционов пут и колл на один и тот же базисный актив с одним и тем же сроком исполнения, но разными ценами реализации. «Стеллаж» - разновидность «стрэнгла», отличие заключается в более широких областях убытков покупателя и прибылей продавца, что видно из рис. 15.6.4.

ЇПрибыль I цена реализации I опциона пут_| „.*"

Прибыли продавца... Прибыли покупателя

В биржевой практике различают три основных вида сделок: сдел­ки на реальный товар, фьючерсные сделки и опционные сделки.

Сделки на реальный товар в свою очередь подразделяются на две разновидности:

· сделки на наличный товар («кэш» или «спот» сделки);

· сделки с отсроченным сроком поставки («форвард» сделки).

При сделках на реальный товар продавец обязан сдать товар на биржевой склад и получить специальное складское свидетельство - варрант, который затем передается покупателю. По нему покупатель получает товар с биржевого склада. Однако в первом случае при сделке на наличный товар варрант передается сразу после заключения сделки, а во втором - при сделке с отсроченным сроком поставки - после истечения срока поставки.

Гарантией выполнения взятых по контракту обязательств служит маржа. Это некоторая денежная сумма, которая при сделках с отложенным сроком поставки передается брокеру как продавцом, так и покупателем. Брокер вносит маржу в Расчетную палату биржи, которая регистрирует все срочные сделки и проводит безналичные расчеты между членами биржи.

Существует несколько разновидностей форвардных сделок. К ним относятся:

· сделки на прибытие товаров, погруженных перед их заключением и отправленных до определенного пункта;

· на погрузку товара, который продавец обязан погрузить в пункте отправления в определенный срок;

· на поставку товара, который продавец обязан доставить в определенное место к определенному времени.

Цены по форвардным сделкам устанавливаются с учетом предполагаемого изменения цен в период между днем заключения сделки и днем реализации.

На практике операции с реальным товаром составляют небольшую часть оборота биржи, так как слишком велики дополнительные издержки (комиссионные, дополнительные транспортные расходы, дополнительные страховые расходы и т. п.). Поэтому зачастую покупателю выгоднее покупать товар непосредственно у производителя, даже по ценам выше биржевых котировок.

Фьючерсные сделки - это сделки по купле-продаже стандартных контрактов, т. е. сделки по продаже еще не произведенного товара. Фактически это акт купли-продажи права на будущий товар.

При заключении сделки в контракте фиксируется цена товара и сроки его поставки. Сроки поставки определяются специально принятыми на бирже стандартами. Фьючерсные сделки обязательно регистрируются в Расчетной палате, после чего продавец и покупатель осуществляют свои взаимоотношения не между собой, а с Расчетной палатой.

Целью фьючерсной сделки является получение разницы между ценой контракта в момент его заключения и ценой в день исте­чения контракта. Если за это время цена товара возрастет, то выгоду получает покупатель, а если снизится - продавец.

Например, продавец заключил в августе контракт на продажу 10 т товара по цене 5000 руб. за 1 т на срок 2 мес. Если к сроку поставки цена на бирже поднимется до 6000 руб. за 1 т, то он окажется проигравшей стороной, а покупатель будет в выигрыше, так как заплатит за 1 т товара цену, указанную в контракте (5000 руб.), а не реально сложившуюся (6000 руб.). Если же цена на бирже составит меньше 5000 руб. (например, 4500 руб.), то в выигрыше окажется продавец.

Фьючерсный контракт может быть аннулирован либо поставкой условленного товара в срок и по цене, указанным в контракте, либо путем заключения офсетной или обратной сделки на равное количество товара, но уже по новой цене. Эта сделка заключается для уплаты разницы в цене.

Допустим, в приведенном выше примере цена на товар поднялась до 6000 руб. за 1 т, и продавец не хочет поставлять товар по цене, указанной в контракте (по 5000 руб. за 1 т). В этом случае он должен уплатить покупателю разницу в цене, которая составит 10 000 руб. Для уплаты этой разницы он должен заключить офсетную сделку на покупку такой же партии по цене 6000 руб. за 1 т, или, согласно биржевой терминологии, ликвидировать контракт. Таким образом, он как бы покупает обратно свой товар, но уже по новой цене, теряя при этом по 1000 руб. за 1 т, что и составит 10 000 руб. за всю партию.

Фьючерсные сделки применяются также для страхования от возможных потерь в случае изменения рыночных цен при заключении сделок на реальный товар. Такая страховочная операция носит название хеджирование. Операции хеджирования делятся на хеджирование покупкой и хеджирование продажей. При хеджировании покупкой фирма, продавая реальный товар с поставкой в будущем, одновременно совершает обратную операцию - покупает на бирже фьючерсный контракт на тот же срок и то же количество товара. При хеджировании продажей фирма, покупая реальный товар с отсроченным сроком поставки, одновременно продает фьючерсный контракт. После сдачи или приемки товара осуществляется продажа и выкуп фьючерсных контрактов. Принцип страхования заключается в том, что если в сделке одна сторона в результате изменения цен теряет как продавец реального товара, то она выигрывает как покупатель фьючерсов, и наоборот.

Допустим, как и в рассмотренном ранее примере, продавец в августе заключил контракт на поставку 10 т товара по цене 5000 руб. за 1 т с поставкой в октябре, причем это контракт на реальный товар с отсроченным сроком поставки. Для того чтобы защитить себя от возможных колебаний цен, он одновременно покупает на бирже фьючерсный контракт на то же количество (Ют) та­кого же товара по той же цене (5000 руб. за 1 т) на срок 2 мес. Если к моменту поставки цена на товар поднимется до 6000 руб. за 1 т, то продавец потеряет по 1000 руб. за каждую тонну товара (всего 10 000 руб.). Однако одновременно с поставкой товара он может продать свой фьючерсный контракт уже по новой цене, выигрывая 1000 руб. за каждую тонну товара (всего 10 000 руб.). Таким образом, убытки, понесенные в связи с продажей реального товара, покрываются прибылью от продажи фьючерсного контракта. Эта операция называется хеджирование покупкой.

Покупатель, заключивший контракт с этим продавцом, также может защититься от возможного колебания цен. Для этого, заключая контракт на покупку реального товара с отложенным сроком поставки, он одновременно продает фьючерсный контракт на то же количество такого же товара по той же цене на тот же срок. Если к моменту поставки товара цена возрастет до 6000 руб., то покупатель выиграет 1000 руб. за каждую тонну товара, но потеряет ту же сумму при покупке ранее проданного фьючерсного контракта по новой цене. Если же цена снизится до 4500 руб. за 1 т, то покупатель потеряет 500 руб. за каждую тонну товара (всего 5000 руб.), но выиграет ту же сумму при покупке ранее проданного фьючерсного контракта, так как за него придется заплатить уже по новой цене. Такую операцию называют хеджирование продажей.

В зависимости от целей различают:

· обычное {чистое) хеджирование, которое проводится во избежание ценовых рисков в полном соответствии со встречными обязательствами на рынке реального товара и фьючерсном рынке (как в рассмотренном примере);

· арбитражное хеджирование, которое учитывает затраты на хранение и осуществляется в целях извлечения выгоды за счет ожидаемого благоприятного изменения в соотношении цен реального товара и биржевых котировок с различными сроками поставки. При избытке товара это соотношение цен позволяет за счет хеджирования финансировать расходы по хранению товара;

· селективное хеджирование проводится в том случае, когда сделка на фьючерсном рынке осуществляется не одновременно со сделкой на реальный товар и не на равное количество товара;

· предвосхищающее хеджирование заключается в покупке или продаже фьючерсного контракта еще до того, как совершена сделка с реальным товаром.

Операция хеджирования может быть проведена через опцион. Опцион - это особый вид биржевых сделок по купле-продаже права на будущую куплю или продажу по установленной цене товаров или контрактов. Выделяют три основных вида опциона:

опцион с правом покупки дает право, но не обязывает покупать определенный фьючерсный контракт или товар по данной (базисной) цене;

опцион с правом продажи дает право, но не обязывает продавать определенный фьючерсный контракт или товар по базисной цене;

двойной опцион дает право купить либо продать (но не купить и продать одновременно) контракт или товар по базисной цене. Он используется при чрезвычайно неустойчивой конъюнктуре рынка.

Опционы применяются для страхования части выручки в условиях неопределенности итогов производства, а также для защиты от потерь в связи с другими рисками.

Распространенными биржевыми операциями являются спекулятивные сделки, которые осуществляются в целях получения прибыли в условиях колебания цен. Наиболее часто встречаются следующие виды спекулятивных операций:

игра на повышение цен, которая заключается в скупке биржевых контрактов для их дальнейшей перепродажи по более высокой цене; таких спекулянтов называют «быками», а покупку биржево­го контракта - длинной позицией;

игра на понижение цен состоит в продаже биржевого контракта в целях его дальнейшего откупа по более низкой цене; таких спекулянтов принято называть «медведями», а продажу контракта - приобретением короткой позиции*;

операция типа спрэд состоит в одновременной покупке и продаже фьючерсных контрактов с различными сроками поставки в целях получения выгоды от разницы в котировках цен этих позиций (например, покупка контрактов со сроком исполнения в апреле и одновременная продажа контрактов со сроком исполнения в июне).

В зависимости от времени владения биржевым контрактом выделяют две группы спекулянтов: скалъперы, или джобберы, которые изучают самые незначительные колебания цен и ликвиди­руют контракты через несколько минут или часов после приобретения, и позишн-трейдеры, которые вкладывают деньги в спекулятивные операции на сравнительно длинный период времени.

Многообразие форм биржевых операций, постоянное совершенствование практики биржевой торговли создают основу для эффективного функционирования рыночного механизма, сбалансированности рынка, снижения затрат на приобретение и реализацию продукции. Даже в условиях заметных колебаний рыночных цен биржевые операции позволяют фирмам планировать свои из­держки и прибыль на достаточно большие периоды, разрабатывать стратегию развития компаний с регулируемым риском, гибко сочетать различные формы инвестиций, снижать свои расходы на финансирование торговых операций.